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融资“杠杆游戏”再次被禁止。监管部门明确要求私募股权不得结构化发行债券。资深人士详细解释了这一点
财联社9月9日讯(记者严军)监管再次明确了私募行业“结构化发债”的红线。
近日，有消息称，中国基金会协会在AMBERS系统中向私募股权经理发布了《关于更新私募股权基金经理登记承诺书等模板的通知》。上述消息还指出，监管部门增加了两个承诺模板：新的高管承诺书和适用于私募股权证券基金经理的不涉及结构化债务承诺书。
对私募股权行业提出“结构化债券发行”禁令并不是第一次。承包商银行被接管后，打开了“结构化债券发行”的“盖子”。此后，银行间交易商协会、中国人民银行、国家发改委、中国证监会、中国银行业保险监督管理委员会、证券业协会都禁止“结构化债券发行”。中国基金会协会将要求在私募股权登记备案中增加承诺函，并将其纳入日常运行过程。
重申私募“不涉及结构化发债承诺”
根据上述消息，未来私募股权经理在选择“债券”作为展览方向时，需要提交“不涉及结构化发行承诺”，要求所有私募股权投资者承诺过去投资业务不涉及“结构化债券”，未来合法合规展览行业，不参与“结构化债券发行”。
监管多次禁止，最近一次是今年6月，中国基金会提出禁止“直接或间接参与结构化非市场债券发行”，并指出申请机构主要投资方向为债券投资，或提供债券投资业绩，或投资者、高级管理人员过去从事债券投资，应上传承诺不违反结构化债券发行。
然而，在6月份AMBERS系统提交的材料中，虽然有人说“承诺书应该上传，表明未来展览行业不会非法从事结构化债券发行”，但它不是“必须填写”项目，而是“如果有”。
这次提供了承诺模板，要求私募在登记备案时承诺不涉及“结构化债券发行”，这无疑是对这一违规行为的“紧箍咒”。
那么，什么是“结构化发债”呢？为什么监管部门多次强调禁止？
对此，安志经纬资产管理合规风险控制负责人王玉林介绍，债券发行困难时，为实现债券发行，债券发行人通过资产管理机构发起设立结构化资产管理产品，债券发行人自掏腰包购买资产管理产品的部分平层份额或劣质后级份额，资产管理产品的剩余金额进行市场化募集，产品成立后投资于债券发行人的债券发行模式。
简而言之，结构化发行债券是指发行人通过建立结构化资产管理产品，在市场上认购自己发行的债券，并通过回购回收。
资深资产管理人员、恒力基金创始人潘焕焕告诉财联社，结构化债券发行是指发行人通过资产管理产品的分级安排和回购功能，在债券发行困难时放大杠杆，实现超额融资。
潘焕焕进一步解释说，一般来说，使用“结构化债券发行”模式的发行人主要是资质较弱的主体，如一些评级较低的城市投资公司、工业国有企业和资质较差的民营企业。
其模式主要分为三类：一是发行人（或关联方）认购部分自发债券；二是发行人认购或通过桥梁认购资产管理产品作为安全垫，吸引私募股权、银行等机构认购夹层、优先股；三是发行人全额认购，然后通过银行间回购获得银行间融资，实现企业负债的银行间化。
王玉林表示，私募股权涉及的“结构性债券发行”是指私募股权基金作为资产管理产品参与“结构性债券发行”的过程。
监管的目的是降低行业风险
潘焕焕认为，“结构化发行”导致影响投资者判断的债券发行规模、利率和后续交易价格的关键信息出现虚假陈述，使不应存在的债券出现在证券市场，掩盖真实发行规模、利率和交易价格，扰乱市场秩序，扭曲市场定价，违反市场发行原则，损害市场对债券的价值发现功能。
同时，“结构化发行”通过市场质押进一步放大了债务危机。在流动性抽水和质押融资收紧的情况下，低资质信用债券难以实现质押融资，容易导致链断裂，容易导致质押风险传染给整个市场。
据报道，如果私募股权基金参与“结构化债券发行”模式，他们需要通过质押回购来融资和偿还市场筹集的资金。在债券支付之前，他们需要不断地滚动和重复上述行动。
对于监管部门强调私募股权领域的管理，王玉林表示，一些激进的经理可能会继续扩大杠杆，以提高私募股权产品的回报率，这本质上是一个“杠杆游戏”。随着金融市场信贷分层的逐渐明显，银行对质押债券和交易对手的要求不断提高。一旦回购操作找不到接力交易对手，就会发生回购交易违约，从而导致流动性风险甚至雷电。
此外，参与“结构化债券发行”的私募股权产品将遭受严重的痛苦和声誉损失，私募股权基金的投资者也将面临巨大的投资损失甚至损失。基于“结构化债券发行”产品本身的高杠杆、高风险属性和近年来“结构化债券发行”产品风险事件的频繁发生，监管机构也开始限制私募股权基金的参与，以降低私募股权基金行业的整体风险。
许多机构已经收到了罚单
近年来，“结构化债券发行”问题是监管的严格调查领域。此前，中航证券、海通证券、海通期货、海通资产管理、东海基金等机构因此受到处罚。
据报道，由于结构化债券涉及自筹资金、高杠杆等高风险属性，扰乱债券市场秩序，扭曲债券市场定价，容易造成流动性风险，因此监管机构一直在抑制局面，银行间交易商协会、中国人民银行、国家发展改革委员会、中国证监会、中国银行业监督管理委员会、证券业协会制定了相应的监管文件。
例如，去年8月18日，中国人民银行与发改委、财政部、中国银行业监督管理委员会、中国证监会、外汇局联合发布了《关于促进公司信用债券市场改革开放高质量发展的指导意见》，明确指出“限制高杠杆企业过度发行债券，加强债券募集资金管理，禁止结构化发行债券”。
王玉林指出，基金行业协会进一步规范私募股权基金行业不得参与结构化债券发行。短期内，一些信用评级较低的公司将进一步增加发行债券的难度；但从长远来看，扭曲的债券市场定价将得到纠正，增加债券市场的风险透明度，进一步降低债券和私募股权基金市场的整体风险，有利于投资者的保护，也让相关市场回归正常的金融责任和价值轨道。
潘焕焕认为，严格监管“结构化发债”对行业发展有三个好处：
一是禁止私募参与“结构化发行”，有利于促进金融资源的合理配置，规范市场定价机制，维护市场秩序。
二是整改“结构化发行”可能导致资质薄弱主体风险暴露。短期内，资质薄弱的发行人将面临融资支持的边际收缩，存在持续债务的压力，可能导致生产经营受阻，进一步影响其他债务的还本付息能力，产生负面反馈，或引起信用风险的共鸣。
第三，私募股权机构不能通过“结构化发行”违规行为获利，有利于真正具有投资研究能力的优秀私募股权经理。
本文来源于财联记者严军
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